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很明显可以看出，由f 这些j ' ’房已获有利润，而且82
何时买进
只要多花巧％的资金成本，便能增加40 ％的产销数量，同时一般性的间接费用几乎没有增加，额外40 ％产量的利润率将很高。如果这项计划的规模很大，足以影响公司整体的盈余，则在获利能力提升反映到市场价格之前不久，买进这家公司的股票，也一样是在正确的时机买到正确的公司。
以上所举例子有什么共同点？那就是适合投资的公司，盈余即将大幅改善，但盈余增加的展望还没有推升该公司的股票价格。我相信，这样的情况出现时，适合投资的公司便处于合适的买点。相反的，如果这样的事没发生，只要买进的是出色的公司，长期而言投资人仍能获利。不过这时最好多点耐性，因为需要较长的时间才能获利，而且和原始投资金额比较，获利率远不如另一种情况。
这是不是表示一个人如果有点钱可以投资，一发现如第三章所定义的正确股票，以及如本章指出的好买．氨，则应完全忽视未来可能出现的景气循环趋势，把所有的钱投资下去？在他投资之后不久，经济萧条可能来袭。即使最好的股票，不巧碰到正常的经济萧条期，股票价格从高峰跌落40 ％到50 ％也相当常见。那么，完全忽视经济周期不是很冒险？
我觉得，投资人对这种风险可以泰然处之，因为他在相当长的时期内，手中一堆持股都是精挑细选出来的。挑选得当的话，这些股票现在应已有相当大的资本利得。但现在，可能因为他相信手上的某种证券应该卖出，或83
怎样选择成长股
者由于某些新资金流进手中，有钱买新的股票。除非碰到十分罕见的年头，也就是股市的投机性买气炽热，而且重大的经济风暴讯号响个不停（如1928 和1929 年的情形），我相信这种投资人应该不理会整体景气或股市趋势的臆测之词。反之，合适的买进机会一出现，就应投人适当的金额买进股票。
他不该去猜测整体经济或股市可能往哪个方向走，而应有能力判断他想买进的公司相对于整体经济会有什么样的表现，同时，判断错误的机率很低。这一来，一起步他便占了两项优势。首先，他把赌注放在他十分肯定的事情上，不是放在只凭猜测的事情上。此外，根据定义，他只买基于某种理由，中短期获利能力将大幅提高的公司，所以得到第二股支撑力量。如果经济状况持续良好，则新现的获利能力终于为市场肯定时，他持有的股票会涨得比一般股票多；万一不幸在大盘下跌之前不久买进股票，则同样新现的盈余，应能阻止所买股票跌得和同类其他股票一样重。
但是许多投资人的处境并不乐观，因为手中持股不是在精挑细选的情况下，以低于目前的价格买得十分安心。或许这是他们第一次有钱投资。或许他们的投资组合中有债券和相当静态的非成长型股票，但愿历经波折，将来终能转换成赚到更多钱的股票。如果这类投资人有了新资金，或在长期的经济繁荣和股价上涨多年之后，想要转为投资成长股，他们可以忽视经济可能萧条的风险？要是后来他发现全部或大部分的资金套牢在长期涨84
何时买进
势的高点，或在大跌之前不久买进，一家将难展欢颜。这真的会制造问题。但是解决这个间题的方法，不是特别困难― 和股市有关的其他很多事情一样，只需多点耐心便可以解决。我相信，这类投资人一发觉自己确实找到一或多支合适的普通股，就应开始买进。不过，买进之后，进一步加码的时机应慎思。他们应做好计划，几年之后，才把最后一部分可用的资金投资下去。这么做，万一这段期间内市场重挫，他们仍有购买能力，可以掌握跌势，趁机买进。如果股价没有下跌，而且早先买进的股票选得很适当，则至少手中有一些涨幅不错的股票。这么做有缓冲作用，要是在他们处境最糟的时候― 也就是在最后一部分资金完全投资下去之后― 股价碰巧重跌，则早先买进的股票的涨幅，即使不能完全抵消新买股票的跌幅，也应能抵消一部分。这么一来，原始投资资金不致严重耗损。
投资纪录尚难满意的投资人，以及有足够资金可以再买进的投资人应该这么做，理由同样重要。这类投资人用光所有资金之前，有机会以务实的作风，展现他们或他们的顾间擅长于运用各种投资技巧，以合理的效率运作。要是没取得这样的纪录，则至少在投资人获得警讯，修改他的投资技巧，或者找到别人替他处理这些事情之前，所有的资产不致一头栽人。
所有类型的普通股投资人可能应该谨记一件事。目前金融圈一直忧虑，而且念兹在兹的是景气下挫有使正确的投资行动化为乌有之虞。这件事是20 世纪中叶的此85
怎样选择成长股
一一一一一－一
经济现状只是至少五股强大力量中的一股。所有这
些力量运作，
不是影响群众心理，便是透过经济体系的．直接
可以对整体股价水准产生极强的影响。
另外四股影响力量是利率趋势、
政府对投资和私人
通货膨胀的长期趋势，
以及― 可能
企业的整体态度、通货膨胀的仅期馗穷，“次― ； ，。是所有力量中最强的一种― 新发明和新技术影响旧行业。这些力量很少在同一时间把股价拉往同一个方向，而且没有任何一股力量的重要性必然长期远高于其他任何一股力量。这些影响力量十分复杂和多样化，乍看之下风险最高的做法反而最安全；确定某家公司值得投资时，放手去投资便是。因为推测而产生的恐惧或希望，
或者起于揣测而获得的结论，不应令你却步。
第六章何时卖出以及何时不要卖出
投资人决定卖出普通股，有许多好理由。他可能要盖栋新房子，或筹钱供孩子创业。从享受生活的观点来说，类似的理由不胜枚举，卖出普通股合情合理。在这些情况下卖出持股，动机出于私人因素，和财务上的考量无关，超出本书的范畴，不予讨论。本书只谈因为单一目标― 从可用的投资资金中获得最大的利益― 而出售股票的情形。
我相信有三个理由，而且只有三个理由，才会出售根据前面讨论过的投资原则，精挑细选买进的普通股。对任何人来说，第一个理由很明显，就是原始买进动作犯下错误，而且情况愈来愈清楚，某特定公司的实际状况显著不如原先所想那么美好。这种情况要妥善处理，主要得靠情绪上的自制。在某种程度内，也要看投资人能不能坦诚面对自己。
普通股的投资有两个重要特性，一是妥善处理能带来厚利，二是要能妥善处理，必须有高超的技能、知识和判断力。由于获取这些近乎梦幻般利润的过程相当复87
怎样选择成长股
杂，所以买进股票难免犯下若十的错误。幸好，真正出色的普通股，长期利润应足以弥补正常犯的错误造成的损失。它们也应会留下很大的涨幅。如果尽早认清和接受所犯的错误，尤其如此。能够这么做，如有任何损失，应会远低于买进错误的股票之后，长期抱牢产生的损失。更重要的是，套牢在不利状况中的资金，可以释放出来，用于购买其他精挑细选的好股，而带来相当大的利得。不过，有个复杂的因素，使得投资错误的处理更为棘手。这事和我们每个人的自尊心有关。没有一个人喜欢自承犯错。如果我们买进股票犯下错误，但卖出时能获得些许利润，就不会觉得自己当初做得很蠢。相反的，卖出时如发生小损失，我们对整件事会觉得相当不高兴。这种反应十分自然和正常，却可能很危险，会让我们在整个投资过程中放任自我。投资人死抱很不想要的股票，寄望有一天能够“至少打平”，因此损失的金钱，可能多于其他任何单一的理由。除了这部分实际上的损失，如果考虑发生错误时能够当机立断，认赔卖出，释出资金，转投资于合适的股票，并获有利润，则放纵自我的成本很高。
此外，连小损失也不愿认赔卖出的行为，虽自然却不合理性。如果投资普通股的真正目标，是几年内赚数倍的利润，则20 ％的损失和5 ％的利润，两者间的差距便微不足道。重要的不是损失会不会偶尔发生，而是可观的利润是不是经常没有实现，使得投资人或他的顾问的投资理财能力备受质疑。
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何时卖出
虽然损失不应导致投资人强烈自责或情绪失控，但也不应淡然处之。投资发生亏损，应仔细检讨，好从每个错误中学得教训。导致买进普通股判断错误的特定因素，如能彻底了解，就不可能因为误判相同的投资因素，再犯另一次的买进错误。
现在来谈根据第二章和第三章所说的投资原则买进的普通股，应该卖出的第二个理由。如果随着时间的流逝，一家公司发生变化，符合第三章所述15 要点的程度，不再和当初买进时相近，就应卖出它的股票。投资人必须一直提高警觉的道理便在这里。这可以说明为什么持有某家公司的股票时，时时密切注意该公司相关事情的发展，十分要紧。
一家公司经营每下愈况，通常出于两种原因：不是管理阶层退步，就是该公司的产品不再像以前那样，市场可望逐渐扩大。有些时候，管理阶层退步，是因为经营成功影响了居于关键地位的一位或数位高级主管。耽于逸乐、洋洋自得和怠惰松懈，取代了以前的干劲和才气。新的高级主管班底不能向以前的管理阶层的绩效标准看齐时，常发生这样的事。以前让公司经营十分出色的政策，他们不再奉行，或者没有能力持续执行。这些事情一发生，则不管股市大盘看起来多好，或资本所得税多高，都应立即卖出受影响的股票。
同样的，有些时候，多年来公司成长惊人之后，终于到达某个阶段，市场成长展望耗竭。此后，它只能做得和整体业界差不多一样好，成长率只能和全国的经济89
怎样选择成长股
成长率不相上’F 。这种变化可能不是源于管理阶层退化。很多管理阶层擅长于开发相关或相近的产品，掌握利用各有关领域的成长机会。不过他们很清楚，踏进不相干的业务范畴，根本没有任何特殊优势。因此，如果一公司多年来在年轻的成长性行业中表现突出，但由于时移势转，市场成长潜力耗竭殆尽，股票和我们常提的十五要点标准严重脱节时，便应该卖出。
这种情况和管理阶层退步比较，卖出动作或许可以不必那么急迫。也许一部分持股可以保留到找著更合适的投资对象再脱手。但是无论如何，这家公司都不应再被视为理想的投资对象。至于资本所得税，不管金额多高，很少应成为换股的障碍，因为换股之后，未来几年的成长状况，可能和被换掉的股票以前的表现一样好。谈到未来会不会进一步成长的问题时，有个好方法，可用以检定一公司是否不再适合投资。投资人不妨问自己：下一次景气周期的高峰到来时，不管这之前可能发生什么事，这家公司的每股盈余（必须考虑股利和股票拆分，但不考虑发行新股以筹措额外的资金）和目前的水准比较，增幅是不是至少和上次已知的景气高峰期到目前水准的增幅一样大？如果答案是肯定的，也许这支股票应抱牢不放。如果答案为否定，或许应该卖出。当初如依照正确的原则买进股票，则卖出股票的第三个理由很少出现，而且只应在投资人十分有把握的情况下，才能有所行动。这个理由起于一项事实，也就是大好投资良机千载难逢。从进出时机的观点来说，它们9O
何时卖出
很少在刚好有资金可以投资时找到。如果投资人有一笔钱能够投资相当长的时间，并且找到难得一见的好股，可以投人资金，那么也很有可能把一部分资金或全部资金，投人他相信成长前景不美好、管理良善的公司。不过这家公司的平均年成长率，和后来发现，看起来更有吸引力的另一家公司预期中的成长率比较，相形失色。在其他一些重要层面上，已经持有股票的那家公司，看起来也望尘莫及。
如果证据很明显，而且投资人对自己的判断相当有把握，则换股买进远景似乎更美好的股票，即使扣除资本所得税，投资人所获利润可能仍然很可观。一公司长期内平均每年成长12 ％ ，对持股人的财富应该很有帮助。但是这种成果和平均每年增值20 ％的公司比起来，值得不怕麻烦换股操作，也不必担心资本所得税的问题。但是，随时准备卖出某支普通股，希望把资金转人更好的股票的做法，有待商榷。在思考过程中，某些重要因素遭误判的风险永远存在。万一发生这样的事，换股操作可能不如原先预期那么好�