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国际货币市场的欧洲美元业务部门应感谢其手下的干将们发明了互换。因为没有互换的话，市场上至今也可能只有4个没人愿用的工具。随着互换的发展，欧洲美元成交量上升，又开发了提供相应的套期保值服务的新产品。
要是没有互换，欧洲美元本身决不可能有这么大的成交量。据我的经验，人们不愿卷进欧洲美元这个烂摊子，合同是市场对市场，天天在变，又不能真正满足现金流动的需要。场外交易市场的发展是有多种原因的。其中一个就是我们刚才谈到的无政府监督。纽约的证券公司已着手强化内部管理，并主动向证券会提供报告。即便如此，对其有约束力的法律条文仍是微乎其微。第二，交易所的衍生工具是标准的、规范的，他们的价格、期限都是固定的。而场外交易市场能为客户提供专门服务，量身订做。交易所至少在一个领域开始发起了反击，现在，它在大额股票期权交易上给予客户更大的灵活性。
第三个原因是合同金额。以场外交易市场的外汇交易为例，合同金额可达数百万美元。在芝哥商品交易所内，平均合同金额为20万美元。第四，交易所能交易的短期上市衍生工具的数量是充分的，但长期合同交易则相当费时，场外交易市场在这一方面有其长处。第五，交易所有保证金限制条件。还必须在撤资的头寸上注入资金。（伦敦金属交易所没有这种保证金要求。）在场外交易市场中，你就没有必要这么做了，银行与大的经纪公司会提供一系列贷款，因而也就不存在最初保证金。取而代之的是与合同期与交易类型有关的付款期限。
第六，进行大额买卖的金融机构会出于多种原因选择场外交易市场交易。因为场外交易市场交易是不记名的，从而避免了可能受到的价格影响。假设交易大厅里某个交易商推测有笔大买卖正在成交，或是可能发生，那么这种衍生工具的价格就会因这种推测而出现涨跌。这样一来，这笔大买卖就不能以最优价格成交。
加里．兰佩奥尔谈到了交易所的忧虑：
场外交易市场交易已深深涉足期货市场，事实上
已抢走了芝加哥金融期货市场的很多生意。这正是为
什么芝加哥的金融期货成交量急剧下滑的原因。由于
场外交易市场交易要价更低，又没有向政府汇报的必
要，使得交易所的很多交易商感到很恼火。最令期权
交易商愤愤不平的是这样一个事实：交易所缺乏推动
前进的力量，我们保证金很高，收费也很高。交易所
失去了很多辛辛苦苦赢来的生意。
而且场外交易市场交易成交量很大，因而也就不
会像期货那样暴涨暴跌。惊人的成交量配合统一的价
格。这点很受退休基金与共同投资基金经理的欢迎。
因为统一的价格使你在给数量极多的投资者分红时容
易得多；在同一个基金里。不管你买进的价格怎样，
对基金成员，你都只支付同样的利润。
由于衍生工具能根据顾客需求专门设计，因而要理解和估价交易衍生工具就可能很专业化。有数学天才的交易商得具备极高的分析技能，能迅速抓住他们手头的资产与资产的可能走向之间的关系。计算不断变化的衍生工具价值都是通过各种运算模型完成的。这些数学模型要么是来自软件，要么就是交易商们自己摸索出来的。太阳工作站使交易商能以极高的速度运算衍生工具的价值。戈德曼·萨克斯公司有一个在伊曼纽尔·德尔曼领导下由30人组成的“量子小组”。德尔曼是个粒子物理学家，曾在贝尔实验室做过研究工作。他于1990年推出了一个被称为“黑德尔曼玩具”的模型。该模型现已成为计算利率期权的标准模型。要学会运用这个模型，交易商自己就先得是个“量子”。他们必须学会判断市场中的其他变量将如何影响模型的取值。而且，这些交易商并不只是一次从事一种衍生工具买卖。有些人得管理整个投资组合——不同货币中的不同证证券。
衍生工具的开山鼻祖至今仍活跃在市场上，如在芝加哥商品交易所推出外汇期货交易的利奥·梅拉梅德；同费雪尔·布莱克共同开发出第一个期权标价模型（布莱克·斯科尔斯模型）的迈克·斯科尔斯；还有设计了最初几种利率互换工具的亚伦·惠特。大多数交易商的平均年龄为30岁。他们通常把他们的工作称为风险管理，他们自己则是金融工程师。如果干得好．这些人能挣数百万美元。例如在1992年，据估算戈德曼·萨克斯银行40％的交易利润来自衍生工具。能为公司挣大钱的交易商也能挣大钱，而且他们在交易所的地位也与日俱增。
对于一个交易商而言，能否准确预测市场的动荡程度对于能否赚钱至关重要。通常的做法是对照过去的动荡度。如今的“量子”们则要注重也要经常比较市场最近的变化，看这种变化是如何影响当前行情的，再据此来推断将来行情。也许这种新作法反映了市场周期的变化以及金融工具的发展演变。市场周期也从过去的几年缩短到现在的几个月、几周，甚至是几天。将最近的市场动荡程度包括在数学模型里，能使交易商迅速捕捉市场信息。一些“量子”还将动荡度输入电脑，程序能自行依据原始量计算将来变化。
风险与风险管理是衍生工具交易的核心。买卖双方一方承担风险，一方避开风险，这个过程由于交易商参加工作也被大大简化了。对风险的重视及了解仍是交易商工作的一部分，特别是对衍生工具交易商更是如此。风险一方面随资金的流动加快而产生，达到前所未有的程度。另一方面，若杠杆大小与你的·承受能力失衡，风险也就越来越大。尽管我们能透彻分析影响风险大小的各种因素，但这并不能改变风险存在这一客观现实。你能降低风险，也能加剧风险。唯一的办法是事先想清楚：你能承受多大的风险，你能接受的具体金额是多大，不管是赔是赚。
《华尔街写真》
＇美＇希拉里·戴维斯 著 曹德俊 付涛 肖荣 张放 译
第十章 多方崛起
马特·牛顿脱去外套，靠在办公桌前，拿起电话，
以一副专业人员的气派开始了一天的工作。他收到了
“第一批电话。这些电话是打给交易商与基金经理的，
不是提醒他们注意开市前经纪公司可能会推荐些什
么，就是交易商分析的公司股票会有新排名。还有直
接来自交易大厅的电话。这些电话能让人在开市前几
分钟感受一下市场气氛。马特早就盼着这些电话来，
因为要是能在华尔街开市之前察觉到某些情况，就能
争取主动。
马特从这些电话中获取他想要的信息。一大早，
他就在电脑里输入了一个价值4亿美元的投资组合，
一开市就会自动投入运行，不需他的干预。虽然马特
仍能监控程序运行，改变某些参数，但已不费多少事
了。
马特在头号交易商手下工作，接电话，冲咖啡、
关注电脑屏幂上的信息流动，什么都干。差不多他想
知道的所有问题，都能从电脑屏幕中找到答案。要是
马特不这么干，他的饭碗就保不长。干这行的人多的
是。马特工作的公司是斯库德—史蒂文森—克拉克基
金公司，这是一个拥有1000亿美元的共同投资基金。
马特工作的城市是世界上最富竞争性的城市——纽
约。他很清楚，他必须一直是最棒的，一直是最优秀
的交易商。
90年代最具历史意义的事件应是多方交易商的倔起。他们用尖端科技赚取大量利润，他们的努力不断创造奇迹。证券交易正处于一场大的变革之中。随着多方力量不断壮大，他们改变着市场，塑造着它的未来。
让我们来看看事情的起因。美国退休基金及共同投资基金的发展是惊人的。从40至50年代起，这些基金就在发展，但直到1974年，由于通过了雇员退休收入保障法案，基金才有了长足的发展。该法令允许公民开设自己的个人退休账户。另一个大的飞跃出现在1978年，那时出台了401K雇员（公司）退休计划。从此以后，共同投资基金及退休基金越来越受到公众欢迎。1996年底，共同投资基金资产达3．5万亿，个人退休基金达3万亿美元，政府退休基金为1．7万亿美元。在英国，信托及投资公司资产达2000亿美元，退休基金也达到了7000亿美元。
为什么共同投资基金会成为个人的主要投资方式？穆里尔·赛伯特女士道出了其中的原因：
公众现在意识到柱会保险不再是个人永久性退休
基金了。在他们的相父和父辈时期，情况可能如此。
中等收入家庭的住房贷款已全部偿清，如果卖掉房
子，这些家庭可在弗罗里达、亚里桑那或加州另买一
幢住宅。这些州气候宜人，物价较低，很有吸引力。
这样一来，这些家庭还可以从卖房中赚进5至6石美
元。有杜金保障体系，再加上退休基金， 曰子就会过
得更好。对于二战后生育高峰出生的中年人而言，杜
会保障是不够用的。80年代，人们购买房子，还搞
装修，因为随着通货膨胀，这些东西也在增值。若房
子在两年内升值30％，他们就金卖掉房子。现在不
会再有这种情况了，因为房地产市场较为低迷，通货
膨胀也得到了控制。人们面临的情况已是今非昔比。
于是这些入直接把钱投入共同投资基金。很多人都把
这种投资当作首选投资方式。
随着大萧条的阴影离人们越来越远，1987年股市暴跌的痛苦记忆更是越来越淡漠，人们的行为变得越来越富有进攻性，眼界越来越短视，也更愿意冒险。人们的观念与偏好变了，经济受损的记忆及痛苦的感觉对个人来讲已不复存在。这代人比起他们的父辈更胆大。父辈在个人经济问题上表现出的谨慎小心是这辈人没有的。生育高峰时出生的人以及现在的年青人更愿超前消费、贷款消费，把钱投入市场赚钱，而不是存进100％保险的银行。这批人将“风险”这一概念与“储蓄”混为一体，这种观念极大地推进了共同投资基金的发展。
大型喷气式飞机及彩电的出现，让人们感受到了科技的突飞猛进，对于生育高峰时期出生的人来说，科技进步改变了他们对未来的态度与处事方式。短期行为比比皆是，长期行为也被改装得符合短期行为的需要。对于时间的态度的转变——时间被大大缩短了——使得人们更容易接受高速运动、动荡和变化。他们认为这些都是正常的，而不是什么令人恐惧的事。具有讽刺意味的是，这一代人大且投资共同投资基金，为退休作准备，这意味着他们认为共同基金是安全的投资，同时也接受了市场比以往任何时候都更加动荡、风险更大这一事实——有时市场甚至是无法控制的。
老一代的业内人士对这种趋势甚感担忧。他们的焦虑是：大多数入市者都太年青，还从未遇到过一个不景气的市场。而且从老观点来看，这些人对市场的判断天真得可怕。他们没有意识到他们有可能血本无归。我们这一代人是无可奈何地接受风险。经验与知识告诉我们，在70年代，你得等上差不多10年才能看到你的投资升值。1987年股灾后，等待时间缩短了。我们能等，我们还很年青。更为重要的是，在我们平静地接受风险的同时，我们完全清楚我们也赔得起。
下面的数据能让人看到资金是如何越来越快地流入共同投资基金与退休基金的。40年代，全美的基金不到80家，总资产为5亿美元。60年代资产上升到170亿，80年代达1350亿，到了1996年，资产就跃升到了3．5万亿。
再来看看成交额的增长。多方机构占了整个成交量的最大比例。基金经理们买进卖出股票——并非要在一棵树上吊死。
随着基金经理们手头可调用的资金越来越多，新的竞争对手也越来越多。全美基金数同基金掌握的资金量一样令人眩目。1987年，投资者只能在2000多家基金中选择，今天，选择范围已扩大到7000多家。这意味着基金管理的竞争也更为激烈，更趋白热化。各家基金只能花大钱打广告，搞宣传。纽约的英斯汀网络公司