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半，而长期资本收支的赤字稍高于经常收支的顺差，为440亿美元左右，骤戚到那之前的40％。
1991年以后，日本对美国的债券投资虽逐渐恢复，但始终未能恢复到80年代后半期的水平n于是在经常收支顺差不断扩大的情况下，日本长期资本收支赤字的规模大大低于经常收支顺差的规模，并且再也没有重现过以往的那种长期资本收支赤字高于经常收支顺差的局面。1991年，由于针对日本股票的海外对日证券技资陆跃，给日本长期资本收支多少带来过一点益处（收大于支）。
由于泡、沫经济的崩溃，日本的资金终于无法承受美元贬值带来的汇率差损的风险，美国为挤破H本经济泡沫而实施的高利率政策给日本投资家带来的国内外利率差的甜头终于不复存在。
日本对外贸易中使用美元币种的部分占到70％，这种局面由于日本企业纷纷将出口获取的美元兑换成日元，基本上形成了对美元贬值的压力c同时，美国经常收支的赤字继续扩大，成为美元经常性贬值的主要原因。对此，以往的日本投资家抛出日元购买美元以获取美国国债，即H美间的资本交易行为，曾经成功地遏制住了日元元止境的攀升势头，但现在，日本投资家不再购买美国国债了。日本的资金滞留在日本国内，这导致了国际上日元资金不足的现象，构成了潜在的日元升值因素。f面我们将要涉及的克林顿政府的超日元升值攻势的攻击目标正在于此。
新支撑点何在
无论如何，随着〃日本资金〃时代的终结，美国的对外资金收支不得不随之变化。80年代后半期，美国虽然仍有巨额的建常收支赤字，却得到了两倍于此的国外资金，并将弥排经常收支后的剩余部分用做了美国对其他国家的直接投资、证券投资和融资。可是，这种模式在1990年以后发生了巨大的变化。
1990年，美国吸收外资总额明显下降，仅稍稍高于经常收支的赤字额。特别是美国财政部证券及其他证券股收国外民间部门资金的情况，实际上处于停顿状态。其结果，美国银行对国外的贷款在这一年也是贷出大于回收，他们将自己的对外投融资业务紧急刹车。
继而，美国在1991年的海湾战争中得到了540亿美元战争费用的国际援助款，这笔费用几乎抵硝了当年美国经常收支的赤字。当然这是特殊情况。
在伊拉克战争中，美军所消耗的武器弹药大部分是在预算内处理掉的。有人推算美国在这场战争中实际的经费支出还不足100亿美元。美国利用他的国际政治力量，确保了近500亿美元的国外净资金流入额。
1992、1993年，美国经常收支的赤字再度扩大。1993年如下几点引人注目。随着各国对美证券投资规模的增大，美国外资流入量增加，美国的对外证券投资也随之活跃。特别是外资对美国财政部债券的投资，虽然1992年来自各国民间的投资骤减，1993年来自各国政府的投资却大大增加，投资规模是1992年的3倍。
到底是哪个国家的资金取代了日本资金？包括对美国财政部债券吸收的500亿美元的外资在内，各国政府资金流入美国的金额是700多亿美元。让我们看一看这笔资金的构成国家：其中90％是来自印度、马来西亚、巴西等亚洲和中南美国家中央银行的资金。这个数字是非常明确的（见1994年7月31日〈纽约时报｝）。
西方国家的庞大的直接投资，以及在这些〃新兴市场〃上，为谋求高收益率而频繁交易的养老金、投资信托资金的对亚洲和中南美国家的流动，给这些新兴工业国家带来利益，他们将闲置的资金转向了美国。
表面上看，新兴的工业国家取代了以往日本资金的地位。这些亚洲资金尽管是通过各国中央银行的投资行为在流动，但似乎都免不了带有二点要支撑美元的使命感。因此，对美元的变化有着极强的应变能力成为他们的特征。这些国家资金的对美证券投资，不同于以往的日本资金的是，他们并非是长期稳定的投资。这就说明美国的资金收支，起码在这一阶段，还没有重新回到稳定的基础上。
这就是克林顿政府在它诞生的1993年所面临的美国的对外资金收支状况。
日元独步高峰美元全面走低吗
美国这个国家，经常要面临这样一种不安，就是说，只要美国的经常收支赤字继续发展，至少只要美国无法确保自己的资金需求，就会因资金不足造成利率上调，并招致美元汇率和美国股市暴跌。
日本的泡沫经济破灭以后，其对美资金供给的能力被严重削弱，90年代初美元所处的环境愈加严峻。对于克林顿新政府，美元的稳定和强化自然成为其面临的最重要的课题。同时，包括上面提到的杰弗里？盖登，克林顿政府吸纳了许多出身于华尔街的人和宏观经济学家。尽管他的政府是民主党政府，但可以想像这届政府对国际金融市场是有一定的理解的。
这里，我们有一份就美国那之后的发展过程作出的令人非常感兴趣的报告书。这是根据1988年美国包括贸易法，由〃竞争力政策评议会〃针对总统竞选发表的文章。文章要求，应该为了维护〃竞争力〃而设定汇率。文章的作者是主张〃让日本用自己的锅烹煮自己〃的老牌高日元论者弗莱德？巴古斯登（美国国际经济研究所所长）。仅看这一点，克林顿政府的对日经济政策也就不言自明了。
克林顿在就任美国总统之后不久的1993年4月，就在日美首脑会谈中发言说〃日元升值有利于日本削减顺差〃。固然这是为了将一揽子经济协议强加给日本，但更重要的是，在美国希望本国货币进一步贬值之际，世界货币国的首脑口出此言真是十分异常。而市场自然会认为本届美国政府基本上是希望日元升值的。加之克林顿政府的财政部长鲁宾也表示说〃日本的顺差已经阻碍了世界经济的增长〃更加强了上述市场心理。受这些言论的影响，日元对美元汇率从1993年初的1美元=120日元一下子抬升到当年8月的1美元=100日元。
但是，美国新政府的这种日元升值攻势，对于美国自己，也是如履带冰般的危险的赌博。日元升值攻势，只要一步走错，就会使日元一家独高的局面蔓延开来，造成德国马克的升值，以至使美元发展到全面贬值的境地。美国的日元升值攻势直至1993年夏季，终因顾虑美元全面贬值而演变成美国政府的声明和入市干预的行动，才有所收敛。
1994年2月，日美一揽子协议破裂，克林顿总统宣言进行〃贸易战争'；日元再次被动摇。然而这次被动摇的不仅仅是日元了。无论汽车贸易的不平衡对美国是何等重要的大事，联想到FRB自1994年2月起终于要为已经实施了很长时间的金融缓和政策划句号，克林顿的〃贸易战争〃的宣战相比之下未免过于拙朴了。美国之所以通过诱导日元升值的手段打击日本，正是由于美国引经据典分析到了金融市场将要发生动荡的先兆。
4月底，美国商业部代表甘塔（Kantor）强硬的发言剖发的日元升值，终于演变成了美元的全面贬值。美国财政部长担心上调长期利率，会搅乱资本市场，于是发表了〃不希望美元贬值〃的声明C与此同步，日美欧货币当局携手归功，购入美元、介入市场，同时美国上调了官方利率。
由此看来，克林顿政府的日元升值攻势，对于美元这一世界货币国的汇率市场具有特权般的影响力O在这种背景f，美国政府一边回避着美元自身暴跌的风险，一边谨慎并大胆地推行日元升值攻势。
其结果只能说是成功的。
我们不妨看一下日元浮动的过程。由于1994年7月中旬的〃那不勒斯首脑会议〃（译注32）没能提出稳定国际汇率市场的措施，日元再次舰升，达到1美元=96日元的新高峰，并且于1995年4月终于突破í80日元大关（参见本章题图）。
从〃广场协议〃前的250日元到80日元，日本经济近10年间一直在日元升值的波涛中翻滚，受到的打击之大可想而知。90年代初，泡沫经济破灭后，日元还没有升到1美元=80日元时，其负面影响就已经表面化了。加之日本的对美资产的大幅度贬值，日元升值造成的生产成本的上升直接冲击到日本的生产性企业。而美国在日元升值中却毫发未损。美国依靠汇率市场，绞尽脑汁摆脱了美元暴跌的危机，终于赢得了几乎可以说是前所未有的、经济的长期繁荣。如同皮尔斯托维茨等人所说，是〃日美再次逆转〃。
以日元计算情况将不同
自1985年以来，日元升值攻势呈波泊状发展，让我们将这一攻势给日美贸易结构带来的变化作一归纳。有关〃广场协议〃的直接影响上面已经作过简单归纳，之后延续了10年之久的日元升值，无疑给日美贸易结构带来了决定性的变化。
第一点，日美贸易的不平衡明显缩小。
90年代以后，日美贸易的不平衡表面上再次扩大，这是由于两国贸易收支的统计习惯以美元计算的缘故。
日本的贸易顺差，1989、1990年明显减少，1991年又有增加，1992年达1300亿美元，是1990年的一倍。日本贸易顺芫巾占比例最大的是对美贸易顺差υ这句d部分1990、1991年曾稍有减少，1992年便恢复到了1989年的水平，为440亿美元。
以上统计数据均是以美元计算的。克林顿总统上任之初看到的有关贸易不平衡的资料也都是以美元统计的。但是到了1985年以后，美元数字就再也不能如实反映日美贸易的实际情况了。
那么用日元统计又会是什么结果呢？用日元统计的话，日本贸易顺差规模最大时是〃广场协议〃签订的时候，即1985年度的9。1万亿日元，之后便持续减少。1991年是1075。1万亿日元，比高峰期减少了一半。总之，若用日元统计，日本的对美贸易顺差就会明显减少。
这种不同币种的统计结果的差距，在日本的对美贸易中，更多地体现在对美国出口方面。1985年以后，以美元统计和以日元统计的日本对美出口数据差距拉大。根据1985~1992年间的情况看，日元的统计数字可以使日本的贸易顺差减少20％多，相反美元的统计数字就会使日本的贸易顺差增加近50％。
一般情况下，进口国的货币对出口国或第三国的货币发生贬值时，只要进口量不发生变化，进口国按本国货币支付的费用必然会增加。如果进口国以出口国一方的货币支付的话，数据差距的产生原因就更加易于弄懂，而哪怕是进口国以第三国货币支付，也会由于出口国货币升值的连锁反应，导致进口国以本国货币支付费用的增加。
美元对日元的比价下跌，导致美元支付额的增加是非常自然的现象。日本的对美出口额以美元计即使是增加，也并不说明日本的出口企业加大了生产，而是如前章所说，不过是多少填补了原来的实际出口收入的不足部分。在这种意义上，80年代后半期美元持续贬值时的日本的对美出口额，之所以日元统计会低于美元统计，一般可理解为是由于日本的出口商品价格没有随着汇率的变化进行令人满意的调整，出口数量当然也低于美元坚挺时代的规模。日元升值攻势削弱了日本出口企业的竞争力，这是毫无疑问的。
而现在应该说更加重要的变化，是日本的对美贸易顺差的局面即使已经全面固定了下来，其内容则因商品种类的不同而大为不同，美国所需生活必需品的日本的对美出口反而得到了进一步的加强。
日本的对美出口商品可大致分为两大类传统商品〃和〃高技术、高性能商品〃。
〃传统商品〃就是70年代以来，或是更早就开始的对美出口的商品，当然也不会是技术水平要求很高的商品。包括：
① 一次性加工商品一一化学制品、金属及金属制品、纤维及纺织品等；
② 机械机器及汽车；
以及诸如此类的商品。
而〃高技术、高性能商品〃大类则是80年代以后进入日本对美出口商品行列的。例如：
③ 零部件一一电子管、半导体等；
④ 机械机器一一办公用机器及科学光学机器；等等。
首先，1986年以后，日本的对美出口总量一直没有增加，这应该说是偶然的结局，日本对美出口商品类别的构成则告诉我们，两大类商品已经出现了相当的差距。〃高技术、高性能商品〃类在数量上大幅度增加，相反〃传统商品〃类的减少也是显著的。
事实上，以美元贬值为手段的调整效果，在减少日本传统的对美出口商品的出口数量方面更为显著。上述②的机械机器产品的对美出口额，以日本最终收入的日元计算，1985…1992年间减少了50％，以美元计算，也减少了10％0①的一次性加工商品以日元计减少了40％多，以美元计则有微小的增加。
这些足以令人明了的是，80年代以前的日本对美出口的支柱型商品，于1985年以后出口数量大幅度下降，而贸易收支总体仍不平衡。于是〃