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51N＋ /833155＋＋ 3＋＋51；）；C85＋2，@86A BBB，？。F 〃’，O：6F &，〃#）。
早在 P 月，当超额准备金达到 ’A ’ 亿美元时，协会的执行委员会就建议停止购买，并在 # 月和 〃E 月超额准备金
继续增加时又提出建议。然而由于管理层压力，购买持续到 〃# 年 〃〃 月 〃’ 日———总量达到 & 亿美元。在参议员
QK83。2 和国会其他人的坚持下委员 会 曾 被 警 告，停 止 购 买“ 可 能 。。 通 过 绿 钞 的 发 行 立 即 且 必 然 地 加 速 通 货 膨
胀，”（ J8；N＋*2。518；2，@86A BB，4＋》5A 〃&，〃#，与管理者 I6。/0 的谈话）。然而，=R＋； SA T8：；） 认为，相对于发行绿钞，偏
好通过公开市场购买使超额准备金超过现有水平没有好处———〃# 年 ’ 月 〃（ 日《 农业调整法案》的 QK83。2 修正案
规定发行绿钞不超过 E 亿美元（C85＋2，@86A BBB，4＋》5A U，〃#）。
这一备忘录是早前版本的修订版，标示的 日 期 是 〃#’ 年 # 月 〃# 日（ C85＋2，@86A @B）以 及 〃#’ 年 〃E 月 （（
日（=》＋； ？。*0＋5，@86A BBB），〃#’ 年 〃（ 月 〃U—〃P 日的会议之前在联邦公开市场委员会的成员间传阅。
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美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
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主席曾在 ％&！’ 年 & 月告诉他的董事们“ 他意识到中央银行不能将收益问题放在首位，
但是。。他也意识到他们必须拥有一些资金以维持运转”！〃#。
结果就是联储陷入了持有严格的政府债券组合的政策之中。联储不想购买债券又
觉得不应该卖出 债 券。在 纽 约 储 备 银 行 董 事 会 以 及 联 邦 公 开 市 场 委 员 会（ （）* ＋*；*…。/
01*2 3。…4*（ 56778（（**，＋035）的会议上，与会者屡次强调需要通过卖出部分债券或使
部分债券退出市场来实现联储组合的灵活性，并且这一观点也被在场的几乎每一个人
认同。联储感觉自身被严重束缚，并且急切地想获得自由。然而前文提及的种种顾虑
反复阻碍了它的行动。并且，当然，组合维持不变的时间越长，阻碍出售的力量越强，因
为不变的组合成为公开的象征，如果发生改变就可能被理解为政策发生重要变化的信
号。必须强调的是，周复一周地保持债券数量恒定不是一件轻松的工作，因为债券到期
时必须进行置换。我们已经描述了联储的政策是消极的———如果以持有的债券总量来
衡量确实如此———但是维持总量不变也需要不懈的努力及丰富的经验。
当债券总量不变时，到期日的分布是不断变化的。债券组合的合理 结构引起了广
泛关注，并且操作者一直尝试改变组合的结构去培育政府债券的“ 有序市场”。考虑到
政府债券的地位日益重要、大量的联邦赤字需要融资以及财政部对债券市场关注的不
断增加，这一目标逐渐成为联储的首选。从 ％&！’ 年早期开始，这个问题得到了广泛的
关注。联储一致赞成不能使用钉住政府债券价格的方法“ 操纵”市场，并几乎一致赞成
应该保持一个有序市场。但是当考虑如何区分两者，如何防止由其中一种情况退化为
另一种情况，问题就随之产生了。维持有序市场的交易当然主要是在纽约进行，因此纽
约储备银行必须考虑上述问题并且对其进行完整、明确的表述。9。8：62 将纽约储备银
行的运营原则描述为“ 我们在市场中的竞标操作一定不能引起陷阱和混乱”，该操作与
“ 设置下限”或钉住制完全不同。！〃 如我们将在第 ％# 章看到的，一旦美国参战，政策将迅
速由保持有序市场转变为钉住政府债券价格。
％&！；—％&！〃 年准备金要求的提高显然来源于纽约储备银行的建议。从 ％&！《 年早
期开始，银行全体职员准备了一系列内部备忘录，其中一些也传到了 ＋035。备忘录中
银行研究了超额准备金的问题，强调了其存在的潜在危险，并考虑了控制超额准备金的
可选方案。在关键的一份备忘录中（％&！’ 年 ％= 月 ％！ 日，我们已经引用过），纽约储备银
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9。8：62，》6（*：，？6/@ ？A，B*1（@ =；，％&！’@ 列 示 了 销 售 政 府 债 券 首 次 失 败 的 原 因：0CC8D*，？6/@ A？，0D（@ ％；，
％&！’；》6（*：，？6/@ ？，7*76…。2；E7，；。（*； 3。…@ ％’，％&！