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！ ＋ 货币黄金储备 ＋ ’ … ；＋ & … ；＋ & ＋ ’ ＋ ’％ ；＋ 。（
！ 。＋ 联 储 对 公 众 及
银行的债权
；＋ ；。 ；＋ ；& ；＋ ；〃 ；！ ！ ；＋ ；〃 ；＋ ；〃
！ 〃＋ 货 币 当 局 的 其
他 实 物 资 产 及
信用货币
… ；＋ * ＋ ； ＋ … ；＋ ’ … ；＋ （ ；＋ *
！ ！ 注：由于四舍五入，各比率相加可能不为 。
资料来源（ 按行）
、& 行：！〃#％#&’％〃# 〃（ ）％*〃＋％；’… 。’％’％；*，//＋ &*，&％；
。—〃、’—〃 行：从 #&。 年起，—。 行的原始数据来源 于 联 邦 储 备 公 告，其 余 部 分 与 表 ； 中 相 应 行 的
数据来源相同。无论黄金储备是否经过了成本的调 整（ 减 去 累 计 贬 值 收 益），—〃 行 的 结 果 数 据 都 不 会 发
生改变。
！〃# ！ 美国中立时期（！％&％ 年 ％ 月—！％’！ 年 ！！ 月）
从政治角度来看，我 们 可 以 明 确 地 划 分 出 美 国 保 持 中 立 的 时 期，但 是 从 经 济 的 角
度，这种界限却并不明显。在战争刚开始的几个月，也就是所谓的“ 伪战争”阶段，美国
的经济几乎没有受到任何影响。#〃# 年第四季度，产量、就业和个人收入曾出现了一次
短暂的投机性上升，之后一直到 #&； 年 ’ 月，它们基本上都处于下降趋势。但是纳粹
对低地国家（ 主要指荷兰）的袭击和随后的法国沦陷使经济出现了巨大的转机。英国及
其盟友开始在美国大量订购战争物资。前面的章节已提到，在 #&； 年中期，由于黄金
被运往美国用来支付战争物资，美国的黄金流入速度大幅上升。同时美国还启动了一
美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
！ 〃#％&’（） *＋；&#（） #… &。％ /＋&％0 1&’&％；
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项大规模的防御工程。这些举措引发了工业产量、就业和个人收入的快速增长。由于
存在大量失业人口和闲置的工业资源，批发物价起初保持稳定，到 ％〃&’ 年秋天才开始
上升。综上所述，从经济角度来看，对作为中立者的美国而言，说战争开始于 ％〃&’ 年 （
月也许更为合适，因为经济所受战争的影响那时才表现出来。
相对于 ％〃&’ 年 ％# 月初美国向德国和日本宣战而言，％〃&％ 年 ！ 月《 租借法案》的生
效也许更能标志着美国经济上中立时期的结束，以及积极参战的开始。在《 租借法案》
生效之前，英国为了支付战争购买费用，向美国输出了 #’ 亿美元的黄金，动用了英国持
有的 #） ！（ 亿美元外汇余额，并且出售了 ！） ！（ 亿美元的美国证券。其中后两者中的很
大一部分都是英国向国民征用的。！《 租借法案》生效后，美国政府无偿向英国 供 应 大
部分的战争物资，名义上是用来交换英国为美国提供的服务。《 租借法案》事实上相当
于二战期间美国向其一战中的盟友提供贷款。至二战结束，美国通过《 租借法案》共支
出了 （’’ 亿美元。《 租借法案》通过后的一个月内，黄金储备的快速增长势头得到遏制，
这种增长始于 ％〃！* 年，并在法国沦陷后开始加速。
在美国保持中立的这段时期———从欧洲战争爆发前的 ％〃！〃 年 * 月 至 珍 珠 港 事 件
前的 ％〃&％ 年 ％％ 月（ 表 #！ 所用的日期），或者前文刚提到的从 ％〃&’ 年 （ 月到 ％〃&％ 年 ！
月———无论采用哪组日期，货币存量的增加都完全可以归因于当时黄金储备的相应增
长（ 见表 #！ 第 ＋ 行和第 ％％ 行，对应第一组的日期）。美国在一战中的中立时期，黄金储
备的增长也扮演了同样的角色，货币存量 *’； 的增长都可以归因于它；在二战的中立时
期，货币存量增长了 #〃； ，基础货币量也增长了 #〃； ，黄金储备增长略高于 #〃； ，其增
量中多于基础货币量增量的部分正好被联邦储备银行拥有的债权和法定货币的减少量
吸收。
由于银行纷纷减少超额准备金，商业银行的存款 准备比率上升。尽管该比率的上
升可以增加货币存量，但这种影响却被存款 通货比率的同期下降而抵消（ 见图 &… 及表
#！）。整个战争期间，这两个比率一直向相反的方向运动。这与一战中大部分时期的情
况类似。
在一战的中立时期，联邦储备体系由于没有营利资产（ 。/01213 /44。54）可以出售，从
而无力熨平黄金流入引起的货币存量波动。而二战期间，联邦储备体系的调节工具要
有力得多。它拥有超过 #’ 亿美元的政府债券组合可以随意出售。当然，即使卖出全部
债券组合，也难以抵消 ％〃！〃 年 * 月至 ％〃&％ 年 ％％ 月期间黄金流入量的一半。但是，财政
部可以采用对冲操作来抵消另一半———或者可以抵消全部甚至还有余力。在 ％〃！… 年
年末至 ％〃！＋ 年年初，财政部曾采用过这种对冲操作，当时它出售债券并用所得收入来
购买黄金，而不是通过印发金元券来支付。因此，在出售债券和购买黄金的过程中，财
！ 见 ！〃#％〃&#’（〃&） *％&〃＋&；#’（〃＋ （… #。 /〃’#0 1#&#＋ 23％’〃4 #。 5&％，％〃&’—％〃&（，67818927 ：。02。4 ；8） …（，？421。44 678189274，@。A5） 8= B899。07。，％〃&*，AA） ％％#—％％（。引用的数据覆盖了 ％〃！〃 年 〃 月到 ％〃&’ 年 ％# 月这段时
期。
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第 ！〃 章！ 第二次世界大战时期的通货膨胀
〃！#〃
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政部和联邦储备体系可以从技术上控制基础货币量的变动（ 见图 ％，图分为货币当局的
资产和负债两部分）。
图 ！〃# ％&％ 年 ’ 月到 ％！’ 年 ’ 月货币存量的变化以及其主要决定因素（ 月度数据）
注：阴影区域代表萧条阶段，其他区域代表扩张阶段。
资料来源：表 &’（（ 第 ） 栏）以及表 *’〃。
美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
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图 ’（ ！％）％—！％’〃 年的高能货币，分为财政部和联邦储备银行的资产与负债
第 ！〃 章！ 第二次世界大战时期的通货膨胀
〃！#
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图 ！〃（ 续）
注：联邦储备票据以及财政货币是在财政部 和 联 邦 储 备 银 行 之 外 的。大 约 ％ &&& 万—’ && 万
之间的金元券被召回但未上缴，这部分包含在高能货币中，但是没有在负债项目中反映出来。
资料来源：通过 （#％）—（#％# 年联邦储备 布 告 中 的 信 贷 余 额 以 及 货 币 性 黄 金 储 备，以 及 财 政 部
年报，对图 〃# 进行了贬值收益的调整。
美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
！ 〃#％&’（） *＋；&#（） #… &。％ /＋&％0 1&’&％；
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价格的变动使我们有必要关注一下货币存量的增长。从 ％〃！〃 年 & 月到 ％〃’％ 年 ％％
月，批发物价上涨了 （！） ，每年上涨 〃 个百分点。我们前面提到，几乎全部的物价上涨
都发生在中立时期的最后 ％* 个月内，批发物价上涨了近 （＋） ，而货币存量增长了 ％#）
还要多。然而，从下面的图 ’〃 中可以清楚地看到，联邦储备体系并未广泛地开展公开
市场操作。在 ％〃！〃年 〃 月战争爆发后的 ！ 个星期内，它购买了大约 ’ 亿美元的政府债
券用来平抑美国政府债券价格的大幅下跌。！ 在其后的几个月内，联储又全部出售了这
些债券。因此到 ％〃！〃 年年末，它的政府债券持有量仍处于战前水平。在 ％〃’＋ 年 # 月到
％（ 月期间，财政部又出售了大约 ！ 亿美元的债券。之后直到美国参战，联储的政府债券
持有量没有发生任何变化。可以看出，关于公开市场操作和黄金流入方面的政策，联邦
储备委员会基本上延续了其 ％〃！！ 年以来的风格。
在中立时期，财政部跟联储一样，没有采取任何措施来对冲黄金的流入。它的现金
和联储存款的周余额 出 现 了 剧 烈 的 波 动，最 低 额 约 为 （’ 亿 美 元，最 高 额 则 达 ！’ 亿 美
元。％＋ 亿美元的波动范围大约是联储信贷余额变动范围的 ％； * 倍。因此，相对于联储
的公开市场操作，财政部的操作行为对货币存量的影响更为重要。但财政部收支余额
的波动不是执行货币政策的结果，与货币因素也没有系统的联系，而是国库收支波动和
政府债券的发行、到期偿还的自然结果。
面对价格和货币存量的快速上升，除了在公开市场上出售证券外，联邦储备委员会
还在 ％〃’＋ 年下半年采取了两项措施。这两项措施都是在中立时期末实行的，并且与 （＋
世纪 ！＋ 年代的大部分政策一样，都涉及新的操作工具的使用。
％〃’％ 年 〃 月 ％ 日，经总统的行政命令（％〃’％ 年 & 月 〃 日下达）授权，联邦储备委员
会对消费者信贷实行控制，在 … 条例中规定了其列出的某些特定商品分期付款的最低
首付限额以及贷款的最长期限。由于耐用消费品之后不久就变得 十分稀缺，因此珍珠
港事件后消费者信贷规模迅速下降。所以，消费者信贷控制在战争期间变得几乎没有
意义。但是有两点值得注意：首先，它标志着特殊信贷控制原则向新领域的延伸，最初
这个原则只适用于证券贷款；另一方面，它注定会在战后发挥更大的作用。
联邦储备委员会的另一个措施是：在 ％〃’％ 年 ％％ 月 ％ 日将准备金要求提高到了法律
！ 联邦储备委员会认为这些操作脱离了过去的操作模式，因 为 这 些 操 作 的 目 的 不 是 影 响 成 员 银 行 的 准 备 金
和债务的规模。之所以采取这些操作，是基于以下两点：（％）它们直接影响了政府债券的价格和 收 益，间 接 影 响 了
公司债券的价格和收益率，从而促进了整个经济的复苏；（（ ）保证成员银行持有的不断扩大的政府债券组合避免
“ 不必要的大幅剧烈波动”（ 联邦储备委员会，！〃#〃％ &’（）*＋，％〃！〃，。。； *—#）。％〃！/ 年年报（ 第 #—/ 页）中谈到关于
联储在 ％〃！/ 年 ’ 月的债券购买时，第一次提到了维持“ 有秩序的市场环境”。但是，我们在第 〃 章中已指出，有关维
持“ 有秩序的市场”的说法至少可以追溯到 ％〃！* 年。早期关于维持有秩序的政府债券市场的看法与后来二战时的
看法有两处明显的不同：（％）在 ％〃！〃 年，货币当局声称政策的目标是保护成员银行的资产组合不受损失，而不是保
护财政部作为借款者的利益，并且保证资本市场的有序，将其作为整体经济复苏 的 一 个 条 件；（ （ ）在 ％〃！〃 年，货 币
当局仅仅考虑到要加大政府债券价格扶持的力度，防止其价格的大幅波动，而没有考虑到建立一个严格的价格支持
系统。
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第 ！〃 章！ 第二次世界大战时期的通货膨胀
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允许的最高限度，从而取消了其 ％#〃& 年 ’ 月降低准备金要求的政策。！ 这项措施使得
’ 亿美元超额准备金中的 ％（ 亿美元转化为法定准备金。然而银行的态度较之以前已
经有所改变，它们不再试图重新补充超额准备金（％#〃） 年、％#〃 年准备金要求提高后，
银行纷纷补充超额准备金），而是继续减少它们剩余的超额准备金。# 月 （〃 日，联邦储
备委员会发布了提高准备金要求的通告，其效果仅仅表现为存款 准备比率的上升速度
从 ％* 月份开始有所减缓。到 ％#’（ 年 ’ 月，联邦储备委员会称国库券利率保持不变，随
后存款 准备比率又开始上升，其速度比提高法定准备金要求之前的上升速度还要快。
具有讽刺意味的是，这次提高法定准备金要求，原本旨在紧缩货币环境和控制银行负债
的扩张，但达到的效果微乎其微；而之前提高法定准备金要求的政策，只是作为一个预
防措施，并没有打算发挥直接的影响，结果却产生了十分强烈的紧缩效应。
！〃 # 二战赤字时代，％！&％ 年 ％# 月—％！&’ 年 ％ 月
％#’* 年开始的防御工程以及 ％#’％ 年早期生效的《 租借法案》使政府支出大幅增加。
一段时期内，税率的上升和税收收入的增加弥补了支出的扩大。但是到 ％#’％ �