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现———使得货币体系在银行面临广泛的信任危机的情况下，显得更加脆弱。实践证明，
为了避免这种可能的局面而专门采取的防御性措施远远没有早期顺其自然发展出来的
措施有效。
〃#％ 年 月至 ％ 月间，当银行业倒闭风潮逐渐平息下来时，存款 通货比率停止了
暂时下降。然而，在这两个月期间，尽管黄金输出减缓下来，高能货币仍然减少了 〃（ ；*
亿美元，这主要是因为储备银行的信贷量发生了变化：贴现量下降了 （ * 亿美元，买入
票据进一步减少了 ’ … 万美元，而政府债券的持有量上升了大约 〃（ * 亿美元。贴现量
下降，是因为银行承受的债务清偿压力暂时停息下来。银行顺应了这一潮流，尽管纽约
储备银行在 月份时将贴现率下调 到 了 ％＋ 。同 时，银 行 利 用 偿 债 压 力 暂 时 停 息 的 时
机，或多或少地加强了自身的准备金头寸，因此从 〃#％ 年 〃 月至 月，存款 准备金比率
出现了略微的下降。结果，货币存量进一步下降，尽管下降的速度有所减缓。在这两个
月间，货币存量进一步下降了 ＋ ，即以年均 〃％＋ 的速度下降。只有和之前的 ％〃＋ 的降
速相比较而言，这一下降才可以说是温和的。
！〃# 〃#％ 年 〃 月底，银行的超额准备金总量为 & … 万美元。
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美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
！ 〃#％&’（） *＋；&#（） #… &。％ /＋&％0 1&’&％；
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％& ！& ’ （）*！ 年 〃 月，大规模公开市场购买的开端
（）*！ 年 〃 月，联邦储备体系开始了大规模的政府债券购买行动，在当月买入了 *& ’
亿美元的政府债券（ 参见图 *！ 中经季节性调整的月末数据），这一大规模购买行动对货
币存量的走势并没有造成直接的影响。在接下来的 〃 个月时间里，货币存量又进一步
下降了 〃& ’＋ ，即以 （〃＋ 的速度下降。接着，货币存量的下降速度急剧地减缓下来。从
（）*！ 年 ％ 月至 ） 月的两个月时间里，货币存量下降了 ；& ’＋ ，即以年均 *＋ 的速度下降。
从 （）*！ 年 ） 月至 （）** 年 （ 月，货币存量呈现出温和上升的趋势。（）** 年 （ 月，货币存
量要比 （）*！ 年 ） 月高出 ；& ’ 个百分点，这意味着年均增长速度为 （& ％’＋ 。
债券购买之所以未对货币存量产生更大的影响，原因在于其影响部分被再次出现
的黄金输出所抵消，部分被存款比率的进一步下跌所抵消。从 （）*！ 年 〃 月至 ％ 月，联邦
储备体系的政府债券持有量上升了约 （； 亿美元，而黄金存量下降了约 ’ 亿美元，大量
的黄金流向法国。与此同时，银行倒闭风潮在 # 月份再次袭来，这引起了存款 通货比
率的进一步下降，银行为加强自身头寸而采取的种种努力也导致了存款 准备金比率的
进一步下跌。
# 月中旬，黄金输出停止了，代之以黄金输入又再次兴起。在同年的其余时间里，黄
金存量增长了 # 亿美元，这使得 （）** 年 （ 月的黄金存量水平要高于上一年的同期水平。
（）*！ 年 … 月，联邦储备体系的债券购买行动偃旗息鼓。从 ％ 月份开始，贴现量和票据买
入量都呈现出下降的态势，因此联邦储备体系未清偿的信贷量在当月达到了顶峰，从那
时起到 （）** 年 （ 月，下降了 ’ 亿美元。然而，从 （）*！ 年 〃 月至 （）** 年 （ 月，高能货币
继续以大致恒定的速度增长，这是因为黄金流动的方向发生了逆转，同时国民银行券增
长了 （& 〃 亿美元。后者之所以会出现增长，是因为通过一项对 （）*！ 年 ％ 月《 住房贷款
银行法案》（。/01 2/34 5346 789）的修正案，使得长期国债成为国民银行券的合格抵押
资产。！〃# 一旦存款 通货比率在 （）*！ 年 ％ 月跌到了谷底，高能货币的增长再加上存款
通货比率的增长就足以抵消存款 准备金比率的持续下跌，使货币存量呈现出如上文所
述的变化模式。
银行头寸的改善体现在存款 准备金比率的变化上。究竟采用的是何种形式来改
善银行头寸，这一点值得一提，因为这预示着在未来几年间将出现的至关重要的变化。
银行开始积累大量超过法定要求的准备金。由于联邦储备体系将所谓的“ 超额准备金”
视为货币松动的一个信号，因此超额准备金的积累导致联邦储备体系采取措施，将政府
债券总量维持在 … 月 初 的 水 平。很 多 人 将 超 额 准 备 金 解 释 为 银 行 资 金 需 求 不 足 的 表
现，认为超额储备意味着货币当局有能力发放“ 信贷”，但是不能保证信贷得到利用。有
一句名言可以最为贴切地描述这种情况，即“ 货币政策犹如一条绳子；你可以拉动它，但
！〃# 该修正案允许在三年之内使用利率在 *& *％’＋ 或以下的长期国债（ 包括将在这段时期内发行的债券）作为
国民银行券的抵押资产。从 （）！） 年 … 月 至 （）*！ 年 ％ 月，流 通 中 的 国 民 银 行 券 数 量 出 现 了 小 幅 增 长———上 升 了
# ；；； 万美元，因为国民银行在某种程度上过于充分地运用了自身的权利，即银行有权以 三 次 发 行 的 长 期 国 债 为 抵
押来发行银行券。这些长期国债的年利率为 ！＋ ，它们有流通优先权。
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第 ！ 章！ 大萧条时期（〃##—〃#％％）
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是不可以推动它”。我们认为，这种解释是错误的。这些准备金仅仅从严格的法律角度
而言是超额的。在最 为 萧 条 的 两 年 时 间 里，银 行 发 现，无 论 是 法 定 准 备 金 还 是 假 定 的
“ 最后贷款人”在困境时期都很难发挥作用。这种教训很快就重演了。这就难怪为什么
银行出于谨慎而持有的准备金量会远远超过法律规定的持有量。！〃# 如上文所述，银行的
反应与以往危机时的反应相同，只是由于此次危机比以往更为严重，所以它们采取的行
动规模更大。
’（ （ ）！ 〃#％％ 年的银行业恐慌
最后一次银行业危机结束于 〃#％％ 年 ％ 月初的银行歇业期间。从大多数本质方面
而言，此次银行业危机是前两次危机的重复，但是程度上要更为严重。从 〃#％％ 年 〃 月
至 ％ 月的两个月时间里，货币存量下降了 〃* ，即以年均 ’＋* 的速度下降。由于我们在
下一章中将详细讨论的种种原因，我们高估了货币存量的下降幅度，但是几乎没有任何
合理的误差原因可以将其降低到 〃#％〃 年 ＋ 月至 〃#％ 年 〃 月的 ％〃* 以下。和以往的几
次危机相同，高能货币出现了增长，这主要是因为贴现出现了增长，同时买入票据出现
了较小幅度的增长。图 ％％ 反映出，政府债券出现了可观的增长。这种增长是缘于季节
性调整，最初的数据并没有出现增长。在 〃#％％ 年之前的年份里，年初数月的一般性特
征是政府债券在储备组合中的比重下降，这是由于这一季节中常见的货币回流。〃#％％
年，货币毫无疑问地处于外流而不是回流中：尽管政府债券在 〃 月份降低了 # ；；； 万美
元，但是它接着在 月份又增长了 ’ ；；； 万美元，此时的政府债券量和 ％ 月底的水平是
相同的。经过季节性调整，〃 月份的下降和 月份的温和上升转化成了大规模的增长，
季节性调整将 ％ 月份的最初数据提高了仅仅略低一点的幅度。
％ 月份的银行歇业期使得所有的货币数据都和以往不具可比性，因此我们单独讨论
〃 月份至 月份的变化量，以此作为到银行歇业期为止下降总量的近似值。在这一个月
间，货币存量下降了 &（ ，即年下降速度为 …）* 。公众持有的货币量增长了 ） 亿美元
以上，高能货币增长了 …（ ％… 亿美元———增长规模几乎完全相同。差额 ） …；； 万美元只
能通过银行准备金来加以补充。但是，即使是这剩下的 ） …；； 万美元，再加上银行业为
争夺准备金而展开的竞争，也使得存款在当月下降了超过 ； 亿美元，或者说占已缩水
存款总量的 ’（ 。此时的乘数不是 〃&，而是 #。
最后一次银行业危机和以往的几次危机相比，其货币方面最主要的差异在于，在最
后一次银行业危机中，国内的黄金外流一部分采取的是金币和金元券的形式，这在历史
上尚属首次。如图 ％。 所示，金币和金元券存量在 〃#％； 年出现了温和的增长，但是随
后便保持稳定或者下降，直到最后一次银行业危机开始。〃#％％ 年 〃 月，财政部和联邦储
备银行体系外的金币和金元券存量比 〃#％； 年 〃 月的峰值要低 &（ 亿美元，比 〃#％〃 年
！〃# 参阅第 ＋ 章第 〃 节中对这一观点的论证。〃#％ 年 〃 月，/0102 行长提出：“ 如果银行早知道超额准备金在
很长的一段时间内会保持在一个稳定的水平上，那么这一稳定的水平就会相对比较低，而且要 比 规 模 更 大、但 是 不
稳定的超额准备金水平更为有效。。由于对我们未来的政策存在不确定性，因此近期的大规模 超 额 储 备 并 没 有 充
分发挥其作用”（34225678，97：06，；70？（ ，〃#％）。
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美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
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％ 月的峰值低 &’ 〃 亿美元。显而易见，这种下降在某种程度上是联邦储备体系有意采取
措施的结果，也就是说，在可行的情况下，联邦储备体系通过支付联邦储备券而不是金
元券来增加自身的黄金储备量，联邦储备体系在 ！（ 世纪 ！（ 年代时为了降低准备金比
率曾经采取过相反的政策（ 参见第 ） 章第 〃 节）。！〃# 尽管金币和金元券的总量出现了下
降，但是金币本身的数量从 ％*&％ 年 〃 月的 ） ＋（（ 万美元增长到了 ％*&！ 年 ％！ 月的 ％’ #％
亿美元，增长了近 ％’ ！ 亿美元。这一增长可能反映出了早期对金币的偏好，尽管在某种
程度上，它也一定反映了各种形式的货币相对于存款的增长。但是，如果这一增长的确
反映出了对金币的偏好，那么这一偏好在范围上不够广泛，在程度上也不够显著，无法
引起人们的充分重视。％*&& 年 ！ 月和 & 月，情况就截然不同了，这一点从图 &！； 所示的
金币和金元券在 ％*&& 年初的暴涨中可见一斑。出于对货币贬值的担心，公众对黄金的
偏好非常明显。％*&& 年 ！ 月 ！& 日，…。//0123 告诉纽约储备银行的董事们：“ 外国人几乎
无法破坏我们的黄金头寸。。真正的危险来自于国内。”！％
’ （） 银行倒闭
在上文关于萧条时期接连发生的种种事件的论述中，我们将一系列的银行倒闭事
件放在了非常重要的地位。对于这些倒闭事件，有三个问题值得进一步的研究：为什么
这些倒闭事件至关重要？银行倒闭的根源究竟在哪里？联邦储备体系如何看待这些银
行倒闭事件？
4’ &’ ％ 银行倒闭事件造成的影响
银行的倒闭事件造成了两方面的影响。首先，正如其他商业集团的倒闭会给其所
！〃#
！％
在 ％*&％ 年和 ％*&！ 年期间———和 ％*&& 年 ！ 月和 & 月的银行歇业期之前的情况一样，用金元 券 进 行 支 付 可
能部分是因为其他形式的货币不足———除了 & 个 月 以 外，流 通 中 的 金 元 券 一 直 处 于 下 降 中，净 变 化 量 为 〃’ ） 亿 美
元。尽管 ％*&％ 年和 ％*&！ 年的年报中并没有承认说这种赎回政策发挥了效用，但是重要的是 ！〃#〃％& ’〃（〃）〃 *＋&&〃；…。
（526’ ％*&％，7’ ）（〃）进行了如下评述：
在考虑国家的黄金头寸问题时，人们同样应当考虑到，有 ％（ 亿美元的金元券处于流通之中，联邦储备银行
可以通过发行等量联邦［ 储备］券的方式来赎回其中 大 部 分 的 金 元 券。金 元 券 的 赎 回 可 以 提 高 储 备 银 行 的 黄
金持有量，其中 〃（8 的增长量会被要求作为新发行的联邦储备券的准备金，而另外 ）（8 的增长 量 会 用 来 补 充
联邦储备体系的超额准备金。
他继续说道：“ 在最后 ％（ 天的时间里，这家银行向外支付的黄金量或者说可能是所有联邦储备银行向外支
付的黄金量，要比近期任何一个类似的时期都要高。这种变动反映的不仅仅是出于对银行不信任的货币囤积行为；